Superaandelen zijn aandelen van bedrijven die op meerdere onderdelen hoog scoren. Ze zijn goedkoop, maar hebben ook hoge winstmarges en ze groeien hard. Dat lijken ideale aandelen voor een portefeuille, maar het is in de praktijk eerder een manier om juist de zwakke bedrijven te selecteren. Vaak is er namelijk een reden waarom deze bedrijven zo goedkoop ogen. Daardoor is growth-at-a-reasonable-price meestal een value-trap.
De reden is dat de collectieve wijsheid van de markt de kennis van de individuele belegger overstijgt. Superaandelen zijn dat alleen als de markt er niet meer naar omkijkt. Voor een goede value-belegging is een lage waardering onvoldoende. Naast undervalued moeten deze bedrijven ook underresearched en underloved zijn. Die drie criteria blijken bij uitstek van toepassing op Japanse aandelen, waarbij de markt waarschijnlijk ook nog eens het groeipotentieel onderschat.
Nu schrijf ik deze column vanuit Kyoto, dus het gevaar bestaat dat ik er te dicht op zit. Dat is vaak een voordeel bij een analyse, maar zorgt ook voor veel ruis. Van een afstand is het abstractieniveau hoger en daardoor wordt het overzichtelijker. Toch geef ik er de voorkeur aan om topdown-observaties te toetsen aan de bottom-uppraktijk. Bovendien maakt de zwakke yen een vakantie in Japan goedkoop.
De Japanse cultuur is bijzonder, in meerdere opzichten. Het collectief is belangrijk, maar dan zonder de Chinese onverschilligheid. Het draait vooral om respect voor de ander en de omgeving. Hier geen vuilnisbakken op straat en daardoor ook geen vuilnis. Als iemand op zoek is naar een circulaire economie dan lijkt die uitgevonden te zijn in Japan. Nergens wordt er zo veel gerecycled als in Japan. De aandacht voor het collectief gaat wellicht wel ten koste van de creativiteit, maar het betekent wel dat alles tot in de puntjes moet worden verzorgd. Daardoor zijn Japanners wellicht niet zo goed in het bedenken van iets nieuws, maar uitermate bedreven in het vervolmaken van bestaande technologie. Of het nu auto’s zijn of elektronica, voorlopig is Japan het enige land ter wereld dat op kwaliteit kan concurreren met Duitsland.
Vergrijzing
Japan is ook veel verder op het gebied van de vergrijzing. In combinatie met een hoge levensverwachting wordt dat vaak gezien als een probleem. Dat komt door de associatie met het gebrek aan economische groei en de flirt met deflatie in de afgelopen decennia. Maar ook hier is correlatie nog geen causaliteit. De verloren decennia in Japan zijn een direct gevolg van het uiteenspatten van een dubbele zeepbel – één in vastgoed en één op de beurs – na die piek eind jaren tachtig. Dat viel samen met het moment dat de Japanse beroepsbevolking begon te krimpen. Die krimp zorgde wel voor minder economische groei, maar per hoofd van de bevolking groeide de Japanse economie ook in die jaren sterker dan de Amerikaanse.
Het geflirt met deflatie was een direct gevolg van dalende activa-prijzen en de problemen die deze veroorzaakten bij de financiers, de Japanse banken. Jarenlang deed de Japanse overheid onvoldoende om dit probleem op te lossen en moest er gewacht worden tot de start van Abenomics tien jaar geleden. Door de vergrijzing in combinatie met de voorliefde voor techniek is Japan sterk in het produceren van robots die menselijke taken kunnen vervangen. Wat helpt is dat in de Shinto-godsdienst ook díngen een geest kunnen hebben en dat er geen verschil zit tussen respect voor andere mensen en respect voor de omgeving, een logisch gevolg in een land dat onderdeel is van de ring van vuur. Kunstmatige intelligentie wordt hier veel sneller geaccepteerd.
Minder Japan-analisten
Door het uiteenspatten van de dubbele zeepbel en de trage reactie van de Japanse overheid daarop zijn steeds minder analisten Japanse aandelen gaan volgen in de afgelopen jaren. Nu zijn dergelijke analisten alleen te betalen als er ook voldoende te verdienen is aan de sell-side, bijvoorbeeld op het gebied van fusies en overnames en het systeem van de Keiretsu was nu niet bepaald een lichtend voorbeeld op het gebied van corporate governance. Dat is weliswaar sterk verbeterd dankzij Abenomics, maar vertrouwen komt te voet en gaat te paard. Aanvankelijk probeerden veel beleggers nog een goed instapmoment te selecteren, maar de Japanse aandelenmarkt was kennelijk erg lang erg goed in het bieden van valse hoop voor beleggers. Het gevolg was wel dat steeds meer beleggers Japan links lieten liggen, het was een aandelenmarkt die standaard op onderwegen stond, zo ontstond een markt die niet alleen underresearched was, maar ook underloved.
Opeens komen er meerdere dingen bij elkaar die zowel voor de Japanse economie als het Japanse bedrijfsleven zorgen voor zo’n grote positieve impuls dat binnenkort eindelijk de all time high van 29 december 1989 kan worden doorbroken. Zo blijkt voor Japan de oplopende inflatie geen vloek maar een zegen. In het verleden reageerden Japanse bedrijven op oplopende inputkosten door kosten te besparen, waaronder het verlagen van salarissen. Dat zorgt voor een neerwaartse spiraal en is niet goed voor de economische groei.
Nu is de arbeidsmarkt ook in Japan zo krap dat steeds meer mensen in vaste dienst worden genomen en dat ook voor het eerst in decennia salarissen stijgen. Ook omdat de prijzen van veel diensten en producten stijgen, leren Japanners dat het niet langer zinvol is om bestedingen en ook investeringen uit te stellen. Verder zijn de hervormingen van Abenomics nu zo ver gevorderd dat activistische beleggers en private equity veel actiever worden in Japan.
Ook wordt Japan door de strijd tussen China en de Verenigde Staten gezien als een veilig alternatief om in China te beleggen. China is ook de belangrijkste klant van de Japanse economie en door de zwakke yen kan het Japanse bedrijfsleven niet alleen bijzonder goed aartsconcurrent Duitsland de pas afsnijden, maar ook prima concurreren met Chinese lokale bedrijven. Dat er nog steeds voldoende value te vinden is in Japan, blijkt ook wel uit de groeiende interesse van Warren Buffett voor Japanse aandelen. Alles bij elkaar zijn de enige echte superaandelen in de wereld nu te vinden zijn in Japan.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Zijn bijdragen op Investment Officer verschijnen op dinsdag.
